Tiempo de lectura: 20-25 minutos.
Hola a todos!
Bienvenidos a este MDB Journal #39. La sección más mítica de esta Newsletter ha vuelto!
Como siempre, estará todo en abierto 🔓 para todo el mundo
Si no sabes de lo que hablo, es porque nunca has leído ningún MDB Journal! Y eso empieza a ser un delito…
La idea es sencilla. Cada semana trataré temas de actualidad de compañías de mi Universo de Inversión.
Espero hacerlo todos los fines de semana, así que ya sabes…
Esta semana le ha tocado a:
🍹 PEPSI: Resultados del Q2
🚗 COPART: Reunión Especial con los Accionistas
👜 HERMÉS: Curiosidades que no sabías
📈 FICO: Más motivos para no caer en narrativas
Por cierto, esta va a ser la última semana de “calma” antes de la tormenta de resultados que se viene y que dura más de un mes.
Por aquí estaremos dando cobertura a decenas de compañías y espero compartir muchas en el Journal, así que no te pierdas nada!
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✍️ MDB Journal 3⃣6⃣
Puedes empezar con los análisis compartidos esta semana. Hay 1 análisis y medio en abierto!
Y como ya dije en este hilo del jueves, aquí os dejo la última carta de Terry Smith. Mis pensamientos y resumen al respecto están en el hilo.
Muy recomendable también este artículo de mi amigo Sergio.
Ahora sí, empecemos con las compañías de esta semana.
🍹 PEPSI: Resultados del Q2
Pepsi presentó resultados del Q2 el jueves 9. No es una empresa que siga muy muy de cerca, pero el podcast que le hice hace 3 años está muy acertado y eso que ya ha pasado bastante tiempo.
Como le pasaba a Casey’s, que ya la revisamos en este Journal, de Pepsi me importan 3 cosas concretas:
Cómo va con Celsius y el mercado de bebidas energéticas
Cómo está el consumidor americano
Qué tal le va el binomio Precio-Volumen
Y esto es en lo que suelo fijarme trimestralmente en Pepsi. Ya sabéis que el sector Consumer Staples no me resulta demasiado atractivo a futuro. De hecho, mi TFM va sobre esto mismo; está en abierto para todo el mundo que lo quiera leer.
Así han ido los resultados:
Aunque quiera centrarme en lo que he dicho arriba, hay un par de cosas que comentar.
El crecimiento en EBIT del +125% YoY está muy inflado por un Impairment en Rockstar que tuvieron el año pasado.
Y así quedaría el total de la región americana por segmento (teniendo en cuenta precio y volumen).
Otro punto preocupante, aunque se ha visto perfectamente compensado por el crecimiento en el segmento internacional, es el decrecimiento orgánico (-2%) en la parte de Comida de América del Norte. En el trimestre anterior tuvieron un crecimiento orgánico del 2%, pero parece que esa buena tendencia se revirtió a pesar de todos los esfuerzos que está poniendo la compañía para impulsar de nuevo su segmento más importante.
Lo peor es que el EBIT de este segmento ha caído un 8%. La reestructuración de costes no ha sido suficiente y se ha visto muy golpeada por las bajadas de precios y bundles de productos que han llevado a cabo en la geografía.
El volumen de ventas orgánicas de Asia Pacífico Foods aumentó un 10 %, mientras que EMEA registró un crecimiento de ingresos orgánicos del 6 %. La combinación de estos dos factores han hecho que el margen de la empresa se haya contraído 40 puntos básicos hasta el 16.8%.
Los gastos básicos de ventas, generales y administrativos aumentaron a 9.088 millones de dólares, lo que indica que la reducción estructural de costes no está compensando el elevado gasto en promoción y publicidad necesario para combatir la caída del volumen.
Así quedarían los incrementos en volumen y precio de los dos segmentos de Norteamérica, que son los que principalmente me interesan. Parece que conservan poder de precios en las bebidas (+3% en precio, -2% en volumen), buena señal para Celsius, y que lo pierden en el de comidas (-2% en precio y 0% en volumen), aunque forma parte de su estrategia ya anunciada el trimestre pasado, esperaba que el volumen no sufriese a pesar de caídas de precio.
De todas formas, me desconciertan bastante estas afirmaciones, puesto que hemos visto lo contrario:
"Logramos nuestro objetivo, que era volver a impulsar el volumen de nuestras categorías.
La reacción de los consumidores a estas inversiones ha sido, en líneas generales, la que habíamos previsto inicialmente."
Así queda su guidance anual, lo mantienen, aunque reconocen que probablemente terminarán en la parte baja del rango.:
Volviendo al tema que me interesaba, lamentablemente no han comentado nada del mercado de bebidas energéticas, salvo que están contentos con cómo va.
Sobre el consumidor americano, la verdad es que tampoco son nada positivos, aunque a la vista están sus resultados, que vienen a confirmarlo.
La culpa viene principalmente del elevado precio de la gasolina, algo que deberíamos ver normalizado en los próximos trimestres, pero que sin duda ha tenido un foco muy grande en casi todas las preguntas y respuestas de la conference call.
Dicen que no ven una ralentización en el tráfico, pero que sí que ven menos compras dentro de las tiendas. No esperaban este deterioro tan grande en los canales de venta, como podrían ser las gasolineras o las tiendas de conveniencia. Aunque esto choca frontalmente con los grandes resultados que vimos en Casey’s. Por lo que podría ser más un tema de productos específicos de Pepsi, que de consumo en este tipo de tiendas.
Viendo todo esto, me desconcierta bastante el mensaje central del management de que las iniciativas estaban funcionando, pero lo que ha fallado realmente es que el consumidor americano está más débil de lo que ellos pensaban. No entiendo cómo las iniciativas pueden estar funcionando si los volúmenes siguen pinchando bastante; cada uno que se crea la versión que quiera, pero el resumen es esta frase:
Si el consumidor hubiera evolucionado como esperábamos en enero, nuestras inversiones probablemente habrían generado el crecimiento de volumen previsto. Tras lo de Irán, el consumidor está peor de lo que anticipábamos.
Aprovechando que comente algo de esto por twitter, mi amigo Alberto, que ya he repetido en muchas ocasiones que es la persona que más sabe, con diferencia, del sector de consumo defensivo, me dio esta información.
Cree que lo de las c-stores tiene sentido (por la gasolina, históricamente ha habido mucha correlación) y además cuadra con los datos de los tracked channel en los que se ve que las ventas en c-store estan yendo bastante peor que las de supermercados, etc (multi outlets). En el caso de c-stores, creo que 3/4 de ellas no son de las 10 mayores, asi que habrá muchísimas pequeñas y mucha divergencia entre ellas (y por regiones).
Con esto el argumento sí puede ser más válido de lo que inicialmente pensaba yo, pero ahí ya queda el juicio de cada uno.
Así quedarían los múltiplos de valoración. Para mí, entre 16x-20x, como está ahora, es su Fair Value, aunque al PER habría que meterle la deuda.
🚗 COPART: Reunión Especial con los Accionistas
El pasado lunes tuvo lugar algo muy poco habitual en una empresa como Copart, una conferencia extraordinaria con inversores para anunciar la vuelta del mítico CEO Jay Adar.
Para los que lo hayáis leído y si no, no sé qué esperáis, en el anterior journal ya hablamos del retorno de este CEO, quién es, cuánto tiempo estuvo y qué valor generó para la empresa, así como todos los problemas que están azotando a Copart y las posibles razones para su regreso.
Muchas de las cosas que comentaron en la conferencia y que veremos a continuación ya las traté en un post de diciembre de 2025.
Al igual que con la siguiente compañía, estoy muy contento de ver la calidad de contenido que se acaba acumulando en el Substack. Es un conocimiento acumulativo y que encima es tratado por las propias compañías meses después. Es decir, nos estamos adelantando bastante a lo que son las narrativas, miedos y tendencias del mercado.
Solo por poner un poco más de contexto, Jay Adar empezó en Coparte en 1989 y es el nuero del fundador. Fue el principal impulsor de la creación de subastas online en las que Copar lleva más de veinte años inmersa frente a la competencia de IAA, que solo lleva en el negocio desde la pandemia. Por lo que tener a este tipo de visionarios nuevamente al mando es un muy buen plan.
Si la tesis son las personas y la última ventaja competitiva es la directiva / cultura, creo que los inversores van a estar muy contentos con la última conferencia.
Y si es un plan para más de 10 años es todavía mejor. Esto posiblemente sea lo mejor de la llamada.
Mi intención es liderar la compañía durante los próximos 10 años o más. No se trata de una situación temporal. No voy a iniciar un proceso para encontrar a mi sucesor. Simplemente voy a centrarme y redoblar los esfuerzos en todas nuestras iniciativas para seguir construyendo Copart y hacer crecer Copart.
Otra cosa que seguramente sorprendió es que hizo énfasis en que Copart todavía es una compañía de crecimiento y destacó tres pilares principales para conseguirlo.
En realidad, hay tres pilares de crecimiento en los que nos centramos: la expansión internacional en el negocio de seguros, la expansión del negocio de vehículos completos (whole car) en el mercado doméstico y los servicios tecnológicos para nuestros clientes. Quiero dejarlo muy claro: esta es una empresa de crecimiento.
Luego les preguntaron por el tema de la IA; dicen que piensan en ella en trimestres y no en años, por lo que ya están empezando a implementarla. Esto obviamente debería traer optimizaciones a nivel de costes, pero tanto para crecer como para hacer este tipo de implementaciones, se necesita primero invertir, por lo que no me sorprendería que en los próximos trimestres los márgenes estuviesen un poco presionados.
Esto puede incluso asustar un poco al mercado, pero ya estará avisado por la directiva. Así que, para aquellos que hayan leído esto, partiréis con ventaja. Si tu horizonte es de largo plazo, este tipo de declaraciones te encantarán.
Creo que podemos aprovecharlo, pero no voy a hacer una afirmación de ese tipo en una conferencia que luego me impida tomar una buena decisión de inversión pensando en el largo plazo de la compañía. Esa sería mi intención, pero si surge una oportunidad y veo que necesito realizar esa inversión para crecer aún más rápido, lo haré.
Desde luego, parece que uno de los mayores vientos de cola para el negocio de Copart y que a su vez, puede ser uno de los mayores riesgos, sigue viento en popa.
Durante la conferencia de resultados del tercer trimestre, compartimos que la frecuencia de pérdidas totales (total loss frequency) alcanzó aproximadamente el 23,6% en el periodo más reciente, lo que supone un aumento de casi cinco puntos porcentuales en los últimos cuatro años. Cuando yo empecé, la frecuencia de pérdidas totales era del 8%.
Luego habló de una de las cosas que comentamos en el journal anterior y es la subida de las primas de seguros y cómo esto ha afectado al número de asegurados. Lo tenéis en el post de la semana pasada, pero básicamente ha dicho que se trata de un tema cíclico y que ya están empezando a estabilizarse y a ver brotes verdes.
También, como comentábamos en el anterior journal, con tanto cash están abiertos a hacer M&A. Y es que pretenden ahorrar liquidez de otras prácticas que llevan haciendo durante una década, lo que debería aumentar el FCF…
Todavía tendremos que seguir realizando algo de desarrollo. Nos quedan algunas ampliaciones puntuales, pero nada comparable a lo que habéis visto durante los últimos diez años. En esa última década hemos invertido alrededor de 500 millones de dólares al año en la compra de terrenos y el desarrollo de esas instalaciones. Ese ritmo, sin duda, va a desacelerarse.
Menciona levemente otro de los temas que comenté en el anterior journal y que está azotando a la compañía, y es la ganancia de cuota de mercado de la aseguradora Progressive, que es cliente de IAA. De todas maneras, pasan muy de puntillas por el tema y no comparten nada.
Sí. Es cierto que ha habido una pérdida de volumen. Hubo una cuenta que se perdió, aunque en algunos aspectos también fue una decisión de Copart dejar de hacer negocios con ese cliente. Es algo que ha ocurrido históricamente y no voy a mencionar el nombre de la compañía.
Pues bien, después de una conferencia bastante positiva y que pienso que puede ser motivo de optimismo para los inversores a largo plazo en la compañía, tenemos a Copart cotizando a 13x EV/EBIT.
No significa que las caídas hayan acabado, puesto que los ciclos de inversión tienden a presionar los márgenes y la actividad de M&A también podría poner nervioso a Wall Street, pero sin duda ha podido disipar muchas dudas respecto a los riesgos que están azotando el negocio.
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👜 HERMÉS: Curiosidades que no sabías
Hermes es una gran conocida dentro de la comunidad, aun así, apuesto a que hay cosas que todavía no sabéis de ella.
Seguro que en muchos sitios habéis visto cómo es el proceso de compra de los famosos bolsos Birkin o Kelly, aquellos en los que previamente tienes que crear una relación con uno de los vendedores de las tiendas especializadas, estar durante muchos meses comprando distintos artículos dentro de esa propia tienda, y finalmente, llegará el día en el que accederás a una lista de espera de más de un año hasta que por fin, te puedan ofrecer un bolso de tamaño, color y forma aleatorio que tendrás que aceptar sí o sí, a riesgo de que si no lo haces juedas caer en los últimos puestos de las listas de espera.
Hasta aquí seguro que son cosas que ya sabías. Otra cosa que puedes intuir es que, a diferencia de muchos de los conglomerados del sector del lujo, Hermès opera bajo una única marca propia. No es así?
Pues en su mayoría sí, pero no del todo.
Hermés controla otras marcas, pero de manera subordinada y bajo su propio oficio. Todo esto se engloba bajo “otros productos”:
Zapatero Inglés John Lobb
Cristalería Saint-Louis
Orfebrería Puiforcat
Taller creativo Petit H
Holding Textile Hermès
Dentro de esta última hay compañías como: Métaphores, Verel de Belval y Le Crin.
También tienen participaciones minoritarias en proveedores estratégicos para asegurar la excelencia, la artesanía y el control sobre su cadena de suministro.
Perrin & Fils: A través de Holding Textile Hermès, el grupo posee aproximadamente un 40% del capital.
Vaucher Manufacture Fleurier: La división La Montre Hermès posee un 25% de la manufactura de movimientos suizos.
Maison Pierre Hardy: Tras años de estrecha colaboración, Hermès adquirió una participación minoritaria del 33% en 2016.
Otra cosa que quizás no conocías es que Hermes opera bajo dos modelos de tiendas.
Las tiendas propias (branches) de Hermès están 100% controladas por la marca, integradas en su sistema global de historial de clientes. Se encuentran en localizaciones icónicas de las ciudades más importantes del planeta.
Los concesionarios (o franquicias) operan en grandes almacenes multimarca; suelen tener inventario limitado, no comparten el sistema central de historial de compras y no acumulan méritos para los bolsos de cuota (Birkin/Kelly). Suelen estar presentes en aeropuertos o hubs turísticos.
Esta es la evolución de tiendas totales e ingresos por tiendas de la compañía. La sitúa en el top 1 o 2 de tiendas de marcas de lujo a nivel mundial, en lo que a ingresos por tienda se refiere, puesto que Channel podría llegar a tener hasta 75M$ de ingresos por tienda.
Que, por cierto, mirad qué dijo el CEO en la CC anual de 2025:
En primer lugar, Hermès cuenta con un gran número de clientes en todo el mundo, y tenemos muchas personas de clase media que pueden permitirse comprar productos de Hermès. Si no atendiéramos a la clase media, solo tendríamos unas 15 tiendas en todo el mundo.nPor eso, cuando nos establecemos en un país, es porque creemos que existe una clase media que puede permitirse nuestros productos y que, además, desea comprarlos.
Hermes será una de las que cubriremos en profundidad esta temporada de resultados, como siempre lo hemos hecho, pero es que, tras una caída del 40% desde máximos, la verdad es que puede estar en un punto muy interesante.
📈 FICO: Más motivos para no caer en narrativas
Al igual que con Copart, muchos de los miedos y soluciones o argumentos a favor que ha tenido Fico durante el último año ya los hemos tratado en esta newsletter.
Nuevamente nos volvemos a adelantar y con bastantes buenos argumentos. Estoy contento de ver que las cosas van saliendo. El mercado luego hará lo que quiera con la acción, pero al menos nosotros vamos bien encaminados.
Además, en el vídeo de arriba que he compartido en la sección de Hermes y que grabé con Pedro, comentamos muchos de los temas de Fico.
Pues atentos a esto.
Spread de los intereses en junio. Una diferencia de 25 puntos básicos en un préstamo de $400,000 (aproximadamente el monto promedio de un fijo a 30 años) equivale a $1000 anuales. El Vantage score es $5 más barato, así que las matemáticas no salen por ninguna parte.
Además, un analista que sigo y que cubre la compañía desde hace mucho tiempo compartió lo siguiente:
FICO respaldó más del 99% de las hipotecas a tipo fijo en los datos de MBS de las GSE; VantageScore apenas alcanza los 90 puntos básicos (0,90%) de cuota.
En junio de 2026, se originaron 61.800 millones de dólares en hipotecas a tipo fijo que fueron titulizadas por Fannie Mae y Freddie Mac.
Las puntuaciones FICO respaldaban 61.200 millones de dólares de esos préstamos, lo que equivale al 99,1% del volumen total medido en dólares.
Por su parte, VantageScore 4.0 respaldaba únicamente 556 millones de dólares en hipotecas originadas durante junio, lo que representa una cuota de apenas 90 puntos básicos (0,90%) del volumen total en este conjunto de datos.
Junio marca el primer mes en el que VantageScore supera un volumen meramente testimonial.
Al parecer, en este piloto de VantageScore, los préstamos respaldados por VS están sujetos a la misma cuadrícula de LLPA que el FICO Classic…
CONCLUSIONES
Hasta aquí el Journal de hoy.
Espero que os haya gustado y hayáis podido aprender algo nuevo. Si es así, se agradece muchísimo un ❤️🔁 .
Si quieres seguir leyéndome, tienes 11 artículos completamente en abierto, aunque lo bueno realmente está tras el muro de pago.
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Espero que os sirva y que sobre todo os facilite la vida. Si es así, se agradece muchísimo un ❤️🔁 No sabéis todo lo que aporta al posicionamiento del Substack en el algoritmo de la red. GRACIAS
Sin nada más que añadir, muchas gracias por la suscripción, se despide
Miguel Dabán Baines / MDBbolsa